重組資產評估分析報告

一、引言：資產評估是上市公司併購重組中的核心要件

2009年度，滬、深兩市參與併購重組的上市公司總數及交易資產總量均創下了歷史記錄。併購重組整體呈現出涉及行業廣、交易金額大、熱點領域集中等特點，市場涌現出多起控股股東藉助上市公司平臺整合核心資產實現整體上市，以及跨滬深市場換股吸收合併等影響力空前的併購重組案例，體現了證券市場優化資源配置的功能。

資產評估在併購重組中的應用也呈現出新的趨勢和特點。2009年是《上市公司重大資產重組管理辦法》實施後的第一個完整會計年度，資產評估在更高的監管要求下，在併購重組中的定價功能和應用效果得到了更廣泛的認可和關注，市場實踐也促使資產評估在理論、規範、實務操作以及執業監管方面不斷加強。

爲進一步加強資產評估行業自律監管與上市公司資訊披露監管，中評協與上交所編寫本專題報告，對2009年滬深兩市的併購重組與資產評估情況，以實證論述的方式，進行全景式統計、分類別梳理和系統性分析，總結問題，提出建議。該報告對於促進上市公司併購重組的有序推進和深度發展，促使上市公司提高資訊披露質量，促使評估機構以更好的執業水準服務於併購重組，具有重要的推動作用。

二、2009年度併購重組資產評估的整體狀況分析

(一)2009年重大資產併購重組整體狀況

　1.併購重組總體概覽與重點行業分述

以將相關議案提交股東大會審議爲標誌，2009年度，滬、深兩市共有95家上市公司啓動重大資產重組，涉及的資產交易規模總計達3，205.96億元，其中滬市60家，交易規模2，471.11億元，深市35家，交易規模逾734.85億元。

95家上市公司重大資產重組方案中，重組後導致公司主業發生重大變化的有49家，佔51.58%，未發生變化的46家，佔48.42%.注入資產最多的行業是房地產開發與經營業，有29家，佔30.53%;其次較多的行業是電子資訊、航空航天、電子等。

上市公司併購重組的熱點集中在與產業整合、產業轉型和產業升級需求較密切的電力、鋼鐵、房地產、航空航天和醫藥等行業。

行業評述：電力行業是2009年資本市場併購重組中的交易規模最大、產業整合和升級力度最強的行業;產業結構性調整仍是鋼鐵行業的主基調，地方政府在兼併重組中起重要作用，整體行業集中度進一步提升，重組方式不斷創新;對資金需求極大的房地產企業依然是資本市場重組併購的積極參與者;醫藥行業併購進一步加速，整合集團系統內部業務、優化資源配置，逐步實現整體上市的趨勢明顯;隨着國家能源戰略的佈局和實施，以煤炭爲代表的資源類行業仍然以“注資整合”和“區域整合”爲主，也不缺乏透過借殼上市實現公司價值的整體提升。除此之外，零售業、軍工航空航天、一般製造業都隨着市場的變化，也加入到資本市場併購重組行列。

從六大行業置入資產的平均增值率來看，房地產行業最高，爲133.02%，鋼鐵和醫藥行業都超過80%，最低的行業當屬航空航天，爲33.32%.在電力、鋼鐵、煤炭和航空航天等行業中，國有資本在併購重組擔當主導者，較高資產的增值率同樣顯示出，在資產證券化的過程中可以實現國有資產的保值增值，提高國有及國有控股企業的整體競爭力和執行效率。

2.2009年併購重組的主要特點

央企和地方國資委所屬上市公司仍然成爲資產重組的主力軍，以產業戰略調整爲目的的重組增多，並且在比例上佔絕對優勢，尤其在鋼鐵、資源類及能源等基礎類產業的重組依然體現了國家產業調整的意志和以市場化手段構築國有資產高地的趨勢，國有及國有控股在這些產業保持了絕對的控制力。

以省爲界的區域性的資產整合和業務整合增多，體現了某些國有資產重組的行政性，也體現了地方國資迫切希望做大做強的願望。如上海醫藥(601607)作爲上海市國資委整合旗下醫藥資產的代表，唐鋼股份作爲河北省國資委整合旗下鋼鐵資產的代表。

房地產企業“借殼上市”盛行，其中又以民營企業爲主要力量。2009年重組標的爲房地產的交易總數和交易總金額分別爲29宗和556.09億元，分別佔市場重組類交易總量的30.53%和17.35%.主要案例包括*ST商務、德棉股份、交大博通、中南建設、萬方地產、方向光電等。

3.2009年經併購重組委審覈的併購重組概況

2009年度滬、深兩市共計62家上市公司提交證監會併購重組審覈委員會審覈，除5家未獲得透過外，透過的57家目前已基本完成併購重組事項，總交易金額高達2323億元，超過了2009年滬深A股首發籌資的1831.38億元總金額。

根據對這57家過會重組方案進行分析研究，發現2009年度的併購重組在交易類型、交易目的、行業特點、實施效率、主體性質等方面呈現出以下特點：

(1)定向增發、吸收合併、資產置換等多種方式結合，其中定向增發成爲併購重組的主導方式，股份支付的手段創新給併購重組開啟了新的空間。

可以看出，定向增發，包括有資產置換情況下的定向增發，從家數上佔整個樣本的比例爲87.71%，從發行規模上佔整個樣本的比例爲74.79%.吸收合併，包括含有定向增發的吸收合併，合計6家，交易規模576.33億元，在家數上所佔的比例爲10.52%，在規模上所佔的比例高達34.94%.吸收合併雖然家數不多，但交易規模卻較其他方式高。單純的資產置換家數2家，交易規模7.85億元。

按業務類型的平均交易規模來看，吸收合併平均值超過80億元，資產置換僅3.93億元，而佔併購重組主導地位的定向增發平均值爲20億元左右。各交易類型的評估值及平均增值率差異也很明顯。

(2)以挽救危機爲交易目的的被動式併購重組，已逐步轉向行業整合、產業升級爲交易目的的積極式併購重組。

現階段我國上市公司併購重組交易目的主要有行業整合、產業升級、挽救危機、國企重組等。上述57家重組過會上市公司中，挽救危機爲交易目的上市公司家數爲22家，佔全部的38.60%，緊隨其後的是行業整合21家，佔比36.84%，產業升級11家，佔比19.30%，後兩類佔比已達到56.14%.併購重組肩負着多重目標，交易目的呈現出多樣化的趨勢和積極進取的態勢。

(3)有較多的房企加入併購重組大潮，或實現借殼上市，而部分機械製造、化工行業的企業則選擇退出上市公司。

2009年透過併購重組委審覈的57家企業中有16家與房地產行業相關。例如，ST耀華、ST天香、ST雅礱、ST華源、ST東源和方向光電等。有19家制造類的企業進行了併購重組，有6家在併購重組後主業變爲其他行業。另外，近年我國航空、航天行業整合力度加大，也透過併購重組進入到上市公司行列。合理規劃上市公司行業和產業分佈在國際化的競爭背景下具有重要的意義。

(4)重大資產重組從發佈籌劃公告並停牌到併購重組委審覈的時間總體較短、效率較高、成效明顯。

2009年，在提交證監會併購重組委審覈的62家上市公司中，共47家上市公司以擬籌劃重大資產重組事項爲由申請停牌，其中滬市有25家，在規定時間內披露預案並復牌的有16家，佔比爲64%，深市有22家，在規定時間內披露預案並復牌的的有15家，佔比爲68%.

從發佈籌劃公告並停牌、披露預案並復牌、股東大會審議重組方案到上重組會審覈的時間統計，滬市30家公司最短爲5個月，最長的達20個月，80%的企業在一年內完成;深市32家公司最短爲4個月，最長的達32個月，65%企業在一年內完成。

總的來看，企業透過併購重組的方式，把優質資產經評估後置入公衆公司，透過評估發現資產的潛在價值，透過資產證券化來提升全體股東的共同價值，所用時間總體相對較短，效率較高，成效明顯，充分體現了併購重組對於合理配置資源的效力。新的高效的監管審覈流程支援了企業在較短的時間內透過併購重組來改善資產質量、提升盈利能力，成爲新的監管辦法下的亮色。

(5)國有和國有控股企業主導的上市公司重組比例較高

按照重組主體的所有制經濟成分分類，國有和國有控股企業主導的上市公司重組比例較高。從資產購買方(被重組方)角度分析，其控股股東主體爲民營性質的佔27.3%，國有性質的佔72.7%，其中央企佔36.3%，國有性質的企業比民營企業高45.4%，表明國有資本在併購重組中扮演主要角色;從資產出售方(重組方)角度看，主體性質爲民營、國有和央企的比例分別爲23.6%、74.6%和14.5%，表明具有國有性質的企業向上市公司置入資產的家數所佔比例遠遠高於民營企業。地方國有企業比央企高60.1%，表明某些國有資產重組的行政性取向，體現了地方國資迫切希望做大做強的願望，同時也提示市場化的道路與國家的調控佈局需要更加緊密和切合實際的結合。

　(二)併購重組資產評估業務整體狀況

1.提交股東大會審議的95家上市公司併購重組涉及的資產評估業務的總體情況分析

滬深兩市2009年度共有95家上市公司的重大資產重組事項提交股東大會審議，涉及注入資產的有87家，賬面值合計1，727.89億元，經評估後的資產價值爲2，748.77億元，評估增值率平均爲59.08%，其中注入資產價值最大1家是長江電力，賬面值835.63億元，評估後資產價值1，073.15億元。若不計長江電力，其餘86家的資產經評估後平均增值率爲87.79%.其中最大增值率3446.03%，最小是-8.05%.

涉及置出資產的有34家，賬面值合計76.66億元，經評估後的資產價值爲130.83億元，評估增值率平均爲70.66%.最大的增值率爲610.25%，最小增值率-937.50%.置出資產價值最大的是錦江股份，評估值爲30.67億元，增值率452.70%，其目的是該公司控股股東錦江酒店集團爲避免同業競爭、減少關聯交易而進行的經營業務整合，與通常借殼上市而置出資產目的不同。若不計錦江股份，其餘33家的資產經評估後平均增值率爲40.85%，不到置入資產增值率的一半。

置出淨資產評估價值與注入淨資產評估價值相比，僅爲4.76%，說明透過增發股份將優質、盈利資產注入上市公司，實現資產上市是重大資產重組的主要推力和重要構成。

注入資產的評估方法中，均採用兩種方法進行了評估，其中主要採用成本法和收益法兩種方法結合，並多以成本法評估結果定價;而置出資產採用了一種方法成本法，或成本法與收益法兩種方法相結合進行評估，並均以成本法進行定價。